Thread by @kogumathenics

3月末からの急速な円売りにより為替オプションデスクはエキゾチックオプションのヘッジで大変だったぜって記事くま。HFなどプロ投資家勢が利用する為替エキゾは反対サイドで行われるヘッジ取引がしはしばマーケット変動を助長するくま。金曜の #こぐまざっくり解説 risk.net/derivatives/79…

ドル円って通貨ペア、平時は円高に行くとボラティリティが上がって、円安に行くとボラティリティが下がりやすい(リスキーが円コールオーバー)んくまけど、こんだけ急激に円が売られると短期のボラティリティは否応なしに上がるよねと。

くわえて今回は大手銀行の為替オプションデスクが顧客に提供しているエキゾチックオプションのヘッジオペレーションでなおのことボラティリティが急騰することになっちゃったよという記事でした。

こういった時に言及されることの多いオプションはRKO(リバースノックアウト)と呼ばれるやつくまね。為替オプションのインザマネー(権利行使すると得する領域)にオプションが消滅してしまうトリガーが設定されているやつくま。オプションホルダーにとって、ええ感じのところでオプション消えちゃう

この「ええ感じのところでオプションが消えちゃう」分だけプレミアムが安いのね、普通のバニラオプションより。なので、オプションをダイレクショナルなトレードのレバレッジかける手段として使うHFなんかに取ってはお安くレバポジションを構築できるってわけくま。

たとえばスポットが115円ぐらいの時に118円ストライクの円プット(ドルコール)、アウトストライク120円みたいな感じでやるくまね。そうすると普通に118円ストライクのバニラオプションやるよりもプレミアムが安くすむと。じゃあ、裏側の銀行はどうなるの？

オプションショートにしてるわけなのでストライクを中心にその近傍では当然ガンマショート、ベガショート。ガンマのせいでスポットが上がれば追っかけて買い、下がればまた追っかけて売るが、基本的なデルタの処理になるくま。でも、トリガーが近づいてくると様相が変わる。

インマネにトリガーついてるということはトリガータッチしたら自身のマイナスPVがゼロになる、すなわちトリガーをストライクにしたワンタッチデジタルコールオプションを保有しているのと同じになるくまね。

したがって、トリガー近傍では急激にガンマロングになる。オペレーションも逆になり、巨大なガンマから発生するデルタロングをニュートラライズするためスポットを売り倒すことになる。それやらないと巨大なネガティブセータで死ぬ。所謂トリガーの防戦売りって言われるやつ。守ってるわけではない。

ベガも同じ。ボラティリティが上がればトリガーにタッチする理論確率が上がる。トリガータッチすればPVはプラスになるわけなので、急激にベガロングになる。銀行は短期のベガとガンマからくるセータをヘッジするために短期オプションを売るくま。

ヘッジでガンマ・ベガ売ってて、スポットも売り倒してて、ひとたびトリガータッチしたら大元のオプションが消滅する。そしたらヘッジポジションが浮いちゃう。ショートしてたオプション買い戻して、デルタショートも解消するためにスポット買い上げることになるくま。

この動きがボラティリティをさらに上昇させ、またスポットの変動を助長するくまね。相応のRKOやそれに近いオプションがあって、かつ120円超えってあたりでノックアウトしたり、利食いの解約が入ったりしてたらしいんだってさ。

あとね、ストライクの決まってないエキゾチックってのもあるの。ボラティリティ・スワップとかバリアンス・スワップっていうボラティリティをダイレクトに取引する商品がね、結構あるんくまよ。

オプション期間の実際のバリアンスと予め握ったストライクとの差に計算上の想定元本をかけた金額を満期に受け払いする取引。スポットの上下は関係なく、純粋にボラティリティの水準のみで損益が出るもんなのね。

で、バリアンス・スワップは理論上、元本金額の異なる複数のプットとコールで合成することができるんだけど、まあややこしいしその話はおいといて、銀行がバリアンス・スワップで実現ボラティリティ売りサイドだった場合、どうなるか考えてみようくま。

実現する変動率が、約定時のストライク(変動率)よりも高いと銀行は差額を投資家に払わないといけないとすると、ウィングをショートしてる感じになるくまよね。Dvega/Dvolがショートくま。

なのでイニシャルのヘッジで、アウトサイドのオプション買いにいくのよね。記事によるとスポットが上がると当初のOTMヘッジロングがストライクずれて浮いてきちゃうから、またアウトのコールを買いなおさないといけないと。

このVol SwapやVar Swapのリヘッジングがボラティリティ上昇を助長したみたいなんだって。銀行のオプションデスク曰く、スポットが114円の時にこの手のプロダクトを取引して10デルタの円プット(ドルコール)買いでヘッジかけると、そのストライクが120円近辺だったと。(年限によるけど)

いやあドル円がこんなに動くの久しぶりだもんね。でも、ここまで急激に円売られるとエキゾチックのトリガーもここから先は少なくなってきてんじゃないかって気はするよね。だって、数ヶ月前はこんなに早く130円狙いに行く水準まで円売られると思ってなかったでしょ、みんな。

この手の短期エキゾチックはあんまり詳しくないくまけど、スポットやボラティリティマーケットの動きを見ながら色々考えると面白いくまよね。じゃあ、みんなまたねくま。