Thread by @jmtelechea

¿Se viene una devaluación del tipo de cambio? Si bien es imposible hablar de certezas en Argentina, no parece haber buenos argumentos -económicos ni políticos- que avalen una medida de este estilo. Sale hilo en base al #Rollover de hoy 👇

Arranquemos por lo más evidente, sus graves consecuencias para la economía. En un trabajo que hicimos hace ya varios años junto a Pablo Wahren y Esteban Bertuccio, examinamos las devaluaciones más relevantes de la historia reciente (1958, 1962, 1975, 1981, 1989 y 2001)...

y encontramos que, en su gran mayoría, fueron contractivas, regresivas e inflacionarias. Estas mismas conclusiones se observaron en las devaluaciones de principios de 2014, fines de 2015, mediados de 2018 y de 2019.
Link al trabajo: researchgate.net/publication/30…

Pero, lo más importante, es que esto solo traería un alivio efímero, dado que el salto en la inflación llevaría a que rápidamente el precio del dólar -medido en términos reales- se abarate. El ejemplo más elocuente es la devaluación de 2014 (donde también había cepo).

Como se puede apreciar en el gráfico, la “mejora” cambiaria duró solo 12 meses, ya que para fines de 2014 el valor del dólar se encontraba en los mismos niveles que previo a su devaluación (aunque con una tasa de inflación más elevada).

Al margen de las graves consecuencias, algunos economistas sostienen que esto sería inevitable. Sus argumentos, por lo gral. se basan en: la pérdida sostenida de reservas por parte del BCRA en las últimas semanas; la elevada brecha cambiaria respecto del tipo de cambio paralelo.

El primer argumento tiene por detrás el típico razonamiento que se desprende de la teoría de la oferta y la demanda. Como se ve en el gráfico, el problema sería que el valor del tipo de cambio oficial (140 $/USD) se encuentra por debajo de su nivel de equilibrio:

Esto significaría que el dólar está barato, provocando un "exceso de demanda". La diferencia entre ambas partes representaría la pérdida de reservas del BCRA, que pone dólares de su bolsillo para evitar que el dólaro pegue un salto hacia arriba (hasta el punto de equilibrio).

La manera más directa de evaluar si el dólar está barato o no es analizando su evolución en el tiempo. Como se puede apreciar en el gráfico a continuación, el precio actual se ubica -6% por debajo de su media histórica, pero +6% por encima si miramos los últimos 10 años.

El hecho de que se ubique por encima del período 2016-2018 es relevante porque en aquel momento el BCRA adoptó un esquema de tipo de cambio “libre”, donde intervino muy poco. Siguiendo el razonamiento de esta teoría, ese debería ser un valor muy cercano al de equilibrio.

En definitiva, si evaluamos la cotización del dólar en función de su precio histórico vemos que hoy en día no estaría barato. Mañana la seguimos, evaluando otro argumento asociado a la falta de competitividad.

Vamos con la segunda parte del hilo. En este caso, vamos a analizar otro argumento similar al anterior, pero más sutil, asociado a la competitividad de nuestras exportaciones.

La explicación sería que el tipo de cambio, al estar bajo, lleva a que las empresas arg sean menos competitivas en el exterior (ya que los costos, medidos en dicha moneda, serían más elevados), lo que provocaría una caída de las exportaciones y, por ende, de la oferta de dólares

Este argumento tampoco se sustenta en los datos. Como se verifica en el cuadro debajo, en lo que va del año las exportaciones de todos los principales sectores productivos de la economía argentina se incrementaron respecto del mismo período del año anterior.

Todavía más, si comparamos vs 2019 (para descontar cualquier efecto que pueda tener la pandemia), se observa que también las expo fueron muy superiores en todos los rubros (salvo la industria textil), con el agregado de que en aquel año el dólar estaba mucho más caro (casi 20%):

El desempeño exportador actual es notable. Y no es solo por los elevados términos de intercambio que hay hoy en día. Esto queda claro al observar que las cantidades exportadas durante el primer semestre del 2022 son las más elevadas desde 2011

El notable desempeño exportador también choca con la idea de que el problema es “la falta de dólares”, proveniente de los enfoques más vinculados con el estructuralismo latinoamericano que, en distintas variantes, está asociado a tensiones provenientes del sector externo.

El punto que tienen en común este enfoque y los anteriores es que suelen concebir al tipo de cambio como una variable principalmente asociada a cuestiones productivas y/o distributivas, pero donde los aspectos financieros no tienen un rol preponderante.

Poniéndonos un poco más técnicos, podríamos decir que se concentran en lo que pasa con la cuenta corriente del balance de pagos, asumiendo una cuenta capital cerrada (o que la misma es simplemente el reflejo inverso de lo que sucede en la cuenta corriente).

Al incorporar los elementos financieros (la demanda de dólares por motivos especulativos, de cobertura o para atesoramiento) aparecen motivos que podrían explicar las elevadas expectativas de devaluación que imperan en este momento en los mercados.

Al igual que sucedió a fines de 2020, y como explicamos acá, esto se debe a la elevada brecha cambiaria, que lleva a suponer que -tarde o temprano- el tipo de cambio oficial convergirá a la cotización del tipo de cambio paralelo.
cenital.com/el-bcra-en-su-…

Ese razonamiento lleva a que, por un lado, el sector agroexportador frene la liquidación de sus exportaciones y, por otro, a que las empresas adelanten todo lo que puedan las importaciones.

Volviendo a lo que dijimos al principio, fíjense que acá tendríamos un argumento que permite explicar por qué el BCRA venía perdiendo reservas sistemáticamente, pero donde el problema no sería que el tipo de cambio oficial esté bajo, sino que el paralelo está muy alto.

Bajo esta lectura, los problemas no solo vienen del sector externo, sino también del excedente de pesos y su (re)financiamiento. Como vimos acá, hoy ese es uno de los principales problemas y una de las causas que dispararon la suba del dólar paralelo.
cenital.com/una-corrida-co…

Si el gobierno puede contener este problema seguramente también logre disipar las expectativas de devaluación y, de esta manera, evitar -por lo menos por ahora- la devaluación del tipo de cambio.

Esto no significa que evitar la devaluación sea algo positivo o deseable. La elevada brecha cambiaria es un problema que, como sucedió en todos los casos anteriores, siempre terminó con la unificación de los tipos de cambio. La duda es si será por las buenas o por las malas.

Si el hilo te sirvió, te agradezco la difusión. Te dejo acá el tweet inicial para que lo retwitees más fácil:

https://mobile.twitter.com/jmtelechea/status/1562516253134430210