BOE介入によって、一部の年金基金は往復ビンタ食らったと。先日から話題になってるのはイギリスの確定給付型企業年金(DB)なのね。DBの一部はLDIと呼ばれる年金負債の時価変動に焦点をあてた運用を行っており、金利スワップも積極的に利用されてたくまね。 #こぐまざっくり解説 risk.net/investing/7954…
LDIは従来の年金ALMの発展系で、年金負債の持つリスクに資産サイドを合わせながらも、金利スワップ等デリバティブを利用することによって、ベンチマークとする年金債務複製ポートフォリオからの超過収益を狙うようなもの。かなりざっくりだけど。英国やオランダあたりからポピュラーになったらしい。
で、金利スワップは超長期レシーバーなんだけど、これは年金負債のヘッジなのくま。年金は加入者が受給年齢になった時に年金を支払わないといけないから期間の長い負債だよね。超長期金利が上昇すると、それは割引率がきつくなるわけなので負債の現在価値は小さくなる。これは逆もしかりくま。
金利が低下すると、将来支払うべき年金債務の割引現在価値が大きくなっちゃうので、そのヘッジとして金利低下時に時価評価がプラスになるレシーバーをやるわけね。なので、資産サイドは英国債の買い持ちと金利スワップレシーバーでどちらも同じサイドになりますくま。(債券買い持ちサイド)
現物債だけで組まない理由はレバレッジくま。資産/年金負債の比率をファンディングレシオって言うらしいけど、これがそもそも1.0を下回ってる状態だと、現物債だけで負債に対応するベンチマークポートフォリオが作れないくまよね。だって積立金足りてないわけだから。
なので、レバレッジがきくデリバティブを利用するわけね。さて、本来だと金利上昇は年金債務の現在価値を減少させるので嬉しいわけなのだが、ヘッジでスワップ受けてるとその時価はマイナスになります。スワップの時価マイナスは年金債務の時価評価上のプラスとマッチするわけなんだけど…
スワップの負け分については変動証拠金(VM)を積まないといけないね。中央清算機関(CCP)は当然としてデリバティブの担保って近年は現金が基本になってるの。そうなると担保入れるためにどんどん現金を用立てなくちゃならなくなって、それで一部の年金が悲鳴を上げて最後は現物債を投げ売ったわけね。
そうすると金利がさらに上昇してドミノ倒しになるから、最後はBOEが介入したわけだけど、その前にスワップを解約してしまってたらどうなると思う？ヘッジが外れてるから金利低下時に年金負債の時価が急上昇してやられるくまよね。一部の高レバレッジだった基金がそうなっちゃったみたいくま。
介入前にスワップでやられて解約して、介入のおかげで年金債務の増加でやられると往復ビンタはきついくまね。一部では年金債務が20%以上増加したんじゃないかという話。解約せずに現物債をキャッシュに換えて凌いだ基金もこれまた苦しいらしく…
かなり売り込まれた水準で現物債を投げ売りして追証入れたけど、その後介入で時価戻ったから証拠金が戻ってきて、それで値段が高くなった現物債をまた買い戻すというトホホな状態くま。ネガティブ・コンベクシティみたいになってるくまね。つらい…つらい…くま。
まとめると今回はLDIハイレバ勢がかなりキツかったわけね。一方でLDIとかあまり積極的にやってなかったゆるふわ勢は金利の急騰により年金負債が急激に縮小してファンディング・レシオが1.0オーバーに改善したわけ。そうなると、今後面倒な企業年金の運用どうしますか？って話になるくまね。
ここで出てくるのが年金バイアウト(Annuity Buyout)ってやつなんだけど、これもなかなか面白いので、また別の機会にお話するね。年金バイアウトは近年アメリカでも取引規模が急拡大してるんだってさ。さあ、今日はこのへんで。引き続き、こぐまを宜しくお願いしますくま！
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