Thread by @escoladafortuna

PORQUE INVESTIR EM EMPRESAS DE BAIXA MARGEM LÍQUIDA

Uma técnica muito usada por investidores para selecionar ações, é filtrar por critérios. Por exemplo:

Margem líquida > 10%
ROE > 15%
ROIC > 15% etc

Vou te mostrar porque muitas vezes isso não funciona. Fio 1/20

Começando de trás pra frente, primeiro vamos falar dos riscos das empresas de margem líquida muito elevada. Investidores costumam desdenhar de empresas com margem líquida baixa, mas as que tem margem alta trazem riscos que muitas vezes não prestamos a devida atenção.

Normalmente, negócios com margem líquida elevada estão em algum desses tipos de ambiente:

1) Monopólios naturais. Exemplo: empresas de energia elétrica. Os riscos estão mais ligados à má gestão e/ou regulatórios. Historicamente é um setor de boas margens e boa rentabilidade.

2) Setores com barreiras de entrada. Cielo #CIEL3 era um exemplo de empresa cujo setor era dominado por poucos. Isso permitia práticas de taxas de serviço abusivas, tornando-as altamente rentáveis.

Essa dinâmica trás um risco extremamente elevado: setores rentáveis atraem muitos entrantes. Todo mundo quer participar da festa. Uma vez que as barreiras de entrada são derrubadas, a concorrência chega com tudo e faz com que as margens do setor comecem a se deteriorar.

Mudanças na regulação do setor facilitaram a entrada de novos entrantes e $STNE e $PAGS chegaram pra acabar com a mamata.

3) A vantagem competitiva garante as altas margens de forma duradoura, independente da concorrência.

Esse último é o caso mais difícil de achar, pois poucas empresas alcançam tal patamar. $AAPL seria o caso mais emblemático de manutenção das altas margens por puro mérito gerencial. A vantagem competitiva é muito clara e todos sabemos o porquê dela ter a maior margem do setor.

Já vi inúmeras vezes, empresas de altas margens se deteriorarem com o tempo. Isso causa uma destruição de valor sem precedentes.

Se você investe numa empresa que incialmente tem margem líquida de 20% e uma alta conversão de caixa, com Preço/Lucro de 10, achando que está fazendo um excelente negócio, espere até ver a margem líquida cair pra 5%. Isso já seria o suficiente para jogar o Preço/Lucro para 40.

E obviamente nesse cenário, cai também a conversão de caixa, reduzindo o FCF Yield.

Uma empresa que tem baixa margem, fica mais difícil ter um ROIC elevado, mas vamos fazer um breakdown da fórmula pra entender melhor como se chega no resultado.

Como podemos ver, o ROIC é fruto da margem operacional, do ciclo de vendas (o quão rápido é o giro de estoque), necessidade de capital de giro, necessidade de investimentos(capex) etc. Sendo assim, uma deficiência em margem operacional, pode ser compensada com os outros quesitos.

Quando você investe numa empresa de baixa margem líquida, mas que ao longo do tempo consegue evoluí-la, torna-se um gerador de valor sem precedentes. Vamos ver algumas situações que isso pode ocorrer:

1) o core business da empresa tem baixa margem e baixa rentabilidade, mas começa a investir em segmentos adjacentes ao seu negócio, que o tornam mais lucrativo. Exemplo: investimento da Amazon $AMZN na AWS.

Hoje a AWS é responsável por quase todo o lucro operacional da empresa , saindo de uma margem líquida de 2% para 10%. Ou seja, mesmo que você tivesse comprado as ações por um Preço/Lucro de 50, somente a expansão da margem teria puxado esse múltiplo pra 10.

2) Outro exemplo é da empresa de serviços de transportes, a Old Dominion $ODFL. Diferente da $AMZN, que investiu num segmento completamente diferente do core business (e-commerce) dela, a $ODFL nunca precisou sair do seu ciclo de competência para evoluir margens.

Em 2009 a $ODFL tinha uma margem líquida abaixo de 3%. A margem líquida foi evoluindo ano a ano, até atingir os atuais 22%. Essa evolução foi devido a oferta de serviços logísticos que permitiam obter melhores margens.

A empresa saiu de um faturamento de $1,2 bilhão para $6,2 bilhões. Ou seja, multiplicou de tamanho pouco mais de 5 vezes. No entanto, as ações valorizaram quase 5000% nesse mesmo período, por conta da expansão de margens. Veja como a conta bate….

Olhando somente para a expansão de receita, a empresa deveria ter valorizado cerca de 400%, certo? No entanto, como a empresa evolui as margens em cerca de 11 vezes, isso dá um fator multiplicador que leva a uma valorização justa para cerca de 4400%.

Resumo da história: análise de empresas é uma coisa muito mais profunda do que fazer simples filtros por critérios. É preciso entender o negócio a fundo para descobrir as travas de valor.

Investir em empresas de margem alta pode ser um mal negócio, assim como empresas de margem baixa podem ser um bom negócio. Não existe receita de bolo.