1/12 Gostamos da definição de margem de segurança de Ben Graham, que escreveu que quanto maior é o desconto no preço da ação em relação ao valor intrínseco, menor é o risco do investidor. Mas acreditamos que Robert Vinall (foto) foi bem feliz em aprimorar a proposição de Graham.
2/12 Na carta semestral da RV Capital, uma das assets mais bem-sucedidas da Europa, Vinall discorda especificamente desse trecho da tese de Graham: “A função da margem de segurança é, em essência, tornar desnecessária uma estimativa precisa do futuro [no valuation].”
3/12 O problema de colocar as coisas assim é que muitos investidores chegam à conclusão que não vale a pena passar tempo pensando sobre o futuro. É como se o conselho de Graham fosse: “Somente pague um preço baixo o suficiente, e seu investimento vai cuidar dele mesmo.”
4/12 O resultado é que muitos value investors acabam ancorados no passado e no presente ao avaliar uma empresa e dão muito valor a coisas como ativos da companhia, lucro histórico, diferenciais competitivos já existentes, etc.
5/12 “Discordo totalmente que o futuro seja de importância secundária [para o valuation]. (...) Se o valor intrínseco de uma companhia é a soma dos fluxos de caixa futuros, como você pode saber se tem ou não margem de segurança sem ter uma visão do futuro?”, questiona Vinall.
6/12 Muitos investidores até admitem a importância de antecipar o futuro. Devido às incertezas inerentes a previsões, no entanto, a maioria acaba fazendo previsões bastante conservadoras porque entende que assim continuaria a haver uma grande margem de segurança.
7/12 Para Vinall, no entanto, a previsão tem que ser acurada, e não conservadora. Se um banco subestima o risco de calote de uma empresa, ele perde dinheiro. Mas se ele superestima o risco de calote, também perde dinheiro porque se recusou a liberar um empréstimo lucrativo.
8/12 “Quando olho para as melhores oportunidades de investimento que perdi, percebo que, quando pensei que estava sendo conservador, na verdade estava errado.” Um bom exemplo é ao analisar negócios em fase inicial que estão sendo criados por empresas já consolidadas.
9/12 Muitos investidores costumam atribuir zero de valor a esse tipo de opcionalidade. Mas quando uma empresa tem um bom histórico de entregar inovações, enxergar um novo business como uma “opção de graça” não é ser conservador. É avaliar mal o valor do negócio.
10/12 “Um investidor que não atribui nenhum valor a opcionalidades (...) cede vantagens a seus competidores e ainda dificulta seu próprio trabalho de seleção porque vai ter de pescar numa piscina onde não estão as melhores oportunidades.”
11/12 Vinall termina propondo um aperfeiçoamento à colocação de Graham:
“A função da margem de segurança é, em essência, não tornar desnecessária uma estimativa precisa do futuro, mas minimizar os danos de uma estimativa imprecisa.”
12/12 Leia a mais recente carta da RV Capital, uma asset com sede na Suíça cujo principal fundo acumula retorno de 779% desde 2008, ou quase 5 vezes mais que o DAX, o principal índice de ações alemão:
1/5 Desde jan/96 o dinheiro investido no fundo IP Participações se multiplicou por 114 vezes (o quádruplo do Ibovespa e do CDI). Conversamos com um de nossos cotistas mais antigos, o @EduardoGuedesC2, que está no fundo há 24 anos. Algumas lições da sua história bem-sucedida:
2/5 O Eduardo só investe em 2 fundos de ações há muitos anos: o IP Part e o Dynamo Cougar. Manter o dinheiro no mesmo fundo de ações é excelente porque não há come-cotas e você só paga IR no resgate. Quem troca muito de fundo perde parte da bola de neve dos retornos compostos.
3/5 Como deixar o dinheiro em paz por tanto tempo, mesmo com várias crises e mudanças nas gerações da equipe de gestão da IP? Eduardo investiu pela 1ª vez na Bolsa em 1987 e vendeu tudo na baixa. Perder dinheiro lhe ensinou que nos piores momentos é melhor não fazer nada.
1/5 Parece contraintuitivo, mas o crescimento acelerado de um mercado pode acabar reduzindo as vantagens de escala das empresas dominantes. Veja o exemplo de adquirentes e locadoras de veículos. Um mercado maior tornou a vida dos entrantes menos difícil.
2/5 No livro “Competition Demystified”, Bruce Greenwald e Judd Kahn explicam esse conceito. Custos fixos, por definição, são constantes. À medida que um mercado cresce, os custos fixos ficam menos representativos no total das receitas.
3/5 Imagine que num mercado o custo fixo para uma empresa operar é de R$ 100 mil. Quanto maiores são as empresas, menos esses R$ 100 mil pesarão na estrutura total de custos. Então o crescimento do mercado fará com que mais empresas tenham escala para competir. Veja a tabela:
1/7 Um exemplo de vantagem competitiva replicável que pode se voltar contra o investidor:
Em 1940, a Alemanha surpreendeu o mundo com a sua tática militar de blitzkrieg e invadiu a França pela improvável região de florestas e montanhas das Ardenas.
2/7 Com seus rápidos blindados, tecnologia de comunicação via rádio e bombardeio das linhas inimigas pela força aérea da Luftwaffe, o exército alemão em poucas semanas cruzou o território francês até a costa do Atlântico.
3/7 Antes disso, a Alemanha havia jogado sua isca. Atacou a Holanda e a Bélgica e atraiu os exércitos franceses e ingleses para um contra-ataque na região. Com a rapidez do blitzkrieg, os alemães cercaram os exércitos aliados pelas costas, encurralando-os na cidade de Dunkirk.
1/4 Antes da 2ª Guerra Mundial eclodir, Neville Chamberlain, o premiê britânico à época, havia se encontrado com Hitler duas vezes. Durante as conversas concluiu que a paz mundial estava garantida. Lord Halifax, o secretário de Relações Exteriores, teve a mesma sensação.
2/4 Winston Churchill, por sua vez, nunca havia falado com Hitler pessoalmente. Mas analisando friamente suas atitudes, sabia que era uma pessoa ardilosa e não confiável.
3/4 No universo dos investimentos, quais aprendizados podemos tirar desse episódio histórico?
- Não confunda proximidade com profundidade.
- A proximidade com um CEO ou CFO às vezes pode trair seu julgamento, seja ele sobre o negócio ou sobre sua decisão de investimento.
1/4 A necessidade é a mãe das inovações. Da crise de 1929 até a 2ª Guerra, foram inventados jatos, foguetes, helicópteros, fotocópias, micro-ondas, nylon, teflon, a maioria dos plásticos, lava-roupas... Nos anos 30 a produtividade cresceu 2x mais rápido que nos anos 20.
2/4 Em tempos difíceis, o @collabfund lembra (link abaixo) que as preocupações são sempre maiores que o real prejuízo. Mais pessoas vão se preocupar com demissão do que serão demitidas. Mais negócios vão parecer em risco do que vão falir. collaborativefund.com/blog/two-thing…
3/4 Grandes mudanças costumam ser inicialmente vistas com complacência, mas depois isso acaba se transformando em pessimismo exagerado. Na Bolsa ou na vida, calculamos mal as probabilidades quando as consequências são extremamente boas ou extremamente ruins.