Thread by @DicasInvest

#OIBR3 Tive uma reunião hoje com o RI e trago abaixo a MINHA leitura (não falo pela empresa) sobre os fundamentos, em contraste a essas quedas recentes da ação (fio longo, respira fundo).

Ajude a compartilhar com quem busca uma opinião mais fundamentada.

Segue o fio..(+)

== RESUMO
- O maior risco que vejo na tese neste momento é a aprovação no CADE da venda da Oi Móvel. O risco é alto (causaria grande impacto) mas a probabilidade é baixa. E esse panorama não mudou. A declaração de complexidade dada pelo CADE é algo natural, esperado.

O momento ainda é de análise minuciosa, nem sequer foram cogitados eventuais remédios ainda, então não há, neste momento, no que se falar sobre probabilidade de veto.

- Tirando a questão do CADE, supõe-se que o mercado bateu muito forte nas ações por conta da questão do nível de endividamento projetado para 2024 no plano estratégico, mas do ponto de vista do fundamento, está claro que a reação não faz sentido.

- A empresa não espera chegar em 2024 com o nível de endividamento reportado no Guidance. Pretende chegar substancialmente melhor.
- O Guidance usou números bastante conservadores, podendo ser vistos como o "pior cenário".

- Há opcionalidades e outras alternativas que não estão incorporadas no modelo base do Guidance.
- Na ótica estrutural, a Oi já projeta geração positiva de caixa de 2023 em diante, melhorando a cada ano. Ou seja, dívida não deve escalar e poderá ser diminuída com N alternativas.

== COMO FICA A MINHA TESE
- Entre 2020 e 2021, a tese teve, no meu ponto de vista, dois grandes reveses: alta expressiva do dólar (prejudicando o endividamento) e o deal com a InfraCo, apesar da importância fundamental, não capturou todo o valor esperado.

- Não fossem os fatores citados acima, creio que potencial inicialmente projetado por mim estaria no rumo certo para se materializar.
- Apesar disso, meu alvo para 2023 continua substancial. Se antes eu trabalhava com um alvo de 6,00 por ação, agora com o novo cenário de...

...endividamento, passo a trabalhar com algo entre 4,50 e 5,00.
- Mas definitivamente, não vejo nenhum fundamento para a empresa estar negociando nos patamares atuais.

As imagens abaixo trazem uma estimativa de fluxo de caixa, endividamento e opcionalidades (fora do modelo base) para diminuição do endividamento da empresa. Os próximos comentários serão baseados nessas imagens.

== CONSERVADORISMO DO MODELO BASE
- Dado o caráter de guidance nos números, eles foram de forma geral pensados considerando o "pior cenário", ou seja, aquilo que a empresa consegue executar com relativa tranquilidade.
- Take up de 25% (8mi clientes para 32mi casas passadas).

Pelo histórico de execução, é bem factível pensar em 30 a 32% (10mi clientes).
- Novos depósitos judiciais consideraram provisões 100% em cash, mas há margem para uso de carta fiança ou outros instrumentos similares).

== FLUXO DE CAIXA OPERACIONAL (EBITDA - CAPEX)
- Passa a ser positivo de 2023 em diante, estancando a queima de caixa e iniciando curva de diminuição das dívidas.
- O fluxo positivo será incrementado nos anos seguintes, pela otimização do legado e fim da concessão.

Em 2025, com o término da concessão, tem-se uma geração bem mais positiva.
- Período 2021->2024 resulta em valor negativo por conta de 2021 e 2022. Ainda assim, valor negativo evidencia redução considerável de queima.
- 2021 afeta o saldo do período por conta do alto capex...

...ainda vigente (pesado por conta da infra).
- E 2022 também é penalizado por conta do legado de cobre e transição da móvel. Na móvel haverá uma "limpeza de custo": cancelamento de contratos com lojas próprias, desligamento de funcionários que não vão migrar para o Trio, etc.

== NOVOS DEPÓSITOS JUDICIAIS
- Durante a RJ, a lei protege a empresa de determinadas ações judiciais nas esferas cível/trabalhista.
- Saindo da RJ a empresa estima que essas ações judiciais avancem e, como parte natural do processo, exijam provisões na forma de depósitos.

== JUROS DOS BONDS
- Aqui são os juros projetados no período. Caso o mercado ofereça condições e considerando que o risco da crédito da Oi tende a melhorar, podemos esperar alguma rolagem de dívida em condições mais favoráveis.

== PASSIVO GLOBENET
- Não faz parte da dívida bruta financeira, sendo uma espécie de "passivo com fornecedores" (contratos de transmissão de cabos submarinos), porém classificado como passivo oneroso pois a despesa é maior que o retorno.

- Era uma "problema dormente" que veio rapidamente à tona com a escalada do dólar.
- A Oi precisa pagar a parcela de 2021 e usará parte do $$ da venda da InfraCo para pagar as parcelas de 2022 a 2024 (parcelas foram convertidas para reais para se anularem entre si).

- A Oi portanto está equacionando um passivo até 2024 mas ele não faz parte da dívida financeira, por isso o $$ gasto não reduz o endividamento (baseado em dívida líquida).
- Como a Globenet será incorporada à InfraCo, vale ressaltar que toda essa dívida com a Globenet passará...

... a ser uma dívida com a InfraCo, da qual a Oi terá 42%. Portanto, há alguma retro alimentação de valor aqui.
== OPCIONALIDADES FORA DO MODELO BASE
- Dividend Recap. A empresa estima ser possível obter ~4,4bi em dividendos da InfraCo através do mecanismo de Dividend Recap,

onde a InfraCo faria uma readequação de estrutura de capital, entregando $$ aos acionistas (Oi e fundos do BTG) e colocando no lugar uma dívida que represente um custo de capital menor.
- Venda de imóveis: O modelo base considera pouco menos de 500mi em imóveis,

mas sabemos que há um potencial muito maior para ser realizado em 3 anos.
== OUTRAS ALTERNATIVAS NA MESA (TAMBÉM FORA DO MODELO BASE)
- Venda de um stake adicional (8 a 9%) da InfraCo via IPO (por volta de 2024) é uma "carta na manga" para a empresa diminuir ainda mais a...

...alavancagem e destravar valor, a depender do quanto a InfraCo terá valorizado naquele momento.
- InfraCo é uma grande geradora de caixa, portanto para uma venda de participação adicional gerar valor, o NVP dessa transação precisa ser melhor do que o carrego desse ativo...

...anos à frente. Fora a valorização potencial de, após IPO, a participação remanescente estar com liquidez e valorização na bolsa.
- De todo modo, do ponto de vista de sustentabilidade da empresa, é uma opção importante que, se preciso, pode ser exercida.

- Refinanciamento do bond 2025, estendendo prazo e melhorando taxas. Depende das condições do mercado, logo não pode estar no modelo base.
- Migrar para regime de autorização, a depender das condições, pode destravar valor melhorando as margens da empresa.

Se migração não for vantajosa, cenário base é permanecer na concessão.
- Expectativa de geração de valor na arbitragem com a Anatel por conta do desequilíbrio da concessão.
- Em uma situação de maior stress, a Oi pode pleitear a devolução da concessão.

Traz implicações políticas e/ou judiciais, mas essa possibilidade é um contrapeso que ajuda nas negociações.
== PONTO A MONITORAR
- Variação do dólar. Está fora do controle da empresa e pode ajudar muito ou atrapalhar muito no nível de endividamento.

O balanço do 1T21 usou o dólar a 5,69 então no patamar atual temos melhoras no relativo.
== CONSIDERAÇÕES FINAIS
- O endividamento de 6,6x EBITDA do modelo base considera somente o EBITDA Oi. Se considerar o EBITDA InfraCo, cai para 3,7x.

- Na prática, a Oi planeja chegar em 2024 com números bem melhores que o Guidance apontado. Mas caso o cenário se mostre desafiador, com as opcionalidades e uma venda adicional de InfraCo o endividamento pode chegar a 2,8x.

- Todos os cenários (mesmo o mais conservador) apontam para um "2025 em diante" bastante próspero para a empresa.
- A margem EBITDA que a empresa almeja no médio prazo (20 a 25%) não pode ser diretamente comparada com as margens de empresas híbridas

(que possuem tanto varejo quanto infra). A Oi no médio prazo tende a ser uma empresa de capital pouco intensivo (asset light), portanto a sua margem, embora mais baixa, representará um satisfatório ROIC (retorno sobre o capital investido)

para o acionista e a empresa poderá negociar a múltiplos mais elevados que a média.

Para finalizar, deixo aqui a opinição (de hoje) do bastante competente @_rschweitzer que acompanha o case de Oi a tanto tempo: